内外双重“三期叠加”下如何调整政策？

全球经济复苏下行期意味着外需对中国经济增长的拉动力会明显下降甚至会重新成为经济增长的拖累，因此政策重心会回到内需层面，如何稳定投资和推动消费成为政策调整的核心问题。全球货币政策紧缩期意味着国内监管层政策调整的空间有限，在美联储加息缩表以及全球其他主要经济体纷纷跟进的背景下，国内货币财政政策宽松会导致中美利差持续收窄，反映在人民币汇率和跨境资本流动层面压力会明显加大。
全球贸易环境动荡期很大程度上是源自特朗普政府贸易保护主义给全球贸易和经济复苏带来的负面影响。历史上美国经济周期在很大程度上影响全球经济周期，虽然美国经济危机会把全球经济拖入衰退，但美国经济向好带来的需求改善也会拉动全球生产和贸易的复苏。特朗普政府浓厚的贸易保护主义色彩意味着美国经济向好的外溢效应相比以往会大大减弱，因此美国经济可能会在某种程度上与全球经济脱钩，呈现出一定的独立发展态势。
在内部三期叠加问题依然没有得到很好解决的情况下，新的外部三期叠加的出现给中国经济带来了新的难题，形成了内外双重三期叠加的严峻挑战。2008年以来平均每3年左右时间，由于内需疲软和外部环境出现问题，政策重心会重新回到稳增长层面，通过加码投资和刺激消费来提振内需。但从事后的效果来看，每次刺激在显著推高债务水平的同时，对经济的拉动效应是越来越低。
虽然近期政治局会议再次强调了稳中求进的政策立场，并且提出要在基建补短板方面加大力度，但我们认为这很大程度上只是修正上半年过紧的宏观政策，并非预示着政策的大幅转向。首先，与之前的几次政策宽松的背景相比，这次全球经济下行是过去10年以来全球经济复苏的大拐点，为了应对未来可能会持续相当长时间的下行周期，目前的政策应对要考虑为将来保留一定空间以应对可能出现的极端情况。